“不知道搞宏觀研究的同行作何感受，面對(duì)互相打架的出口與PMI數(shù)據(jù)，面對(duì)互相背離的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與貨幣投放數(shù)據(jù)，反正筆者是一陣沒來(lái)由的心慌。” 華泰證券首席策略分析師徐彪在最近的研報(bào)中這樣寫道。

　　在陸續(xù)披露的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，1月份靚麗的貿(mào)易及信貸數(shù)據(jù)背后是偏弱的 PMI值，尤其是2月匯豐中國(guó)PMI初值從1月份的49.5下降至48.3，成為7個(gè)月以來(lái)的最低值。

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)走軟和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的復(fù)雜前景下，各地政府紛紛調(diào)低了2014年的財(cái)政收入目標(biāo)。

　　宏觀數(shù)據(jù)背離

　　2月起，陸續(xù)發(fā)布的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)讓人難以判斷：究竟哪一個(gè)才是市場(chǎng)的真實(shí)面孔。

　　外貿(mào)數(shù)據(jù)超預(yù)期實(shí)現(xiàn)“開門紅”。海關(guān)總署最新發(fā)布的數(shù)據(jù)，1月進(jìn)出口同比增速分別達(dá)到10.6%和10.0%。

　　出口激增同時(shí)，1月信貸數(shù)據(jù)也略好于預(yù)期，流動(dòng)性較之前有較大的改善。央行近日公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年1月社會(huì)融資規(guī)模2.58萬(wàn)億元，刷新單月規(guī)模歷史新高；其中，1月份人民幣貸款新增1.32萬(wàn)億元，創(chuàng)下近4年來(lái)的最高水平，不僅遠(yuǎn)超市場(chǎng)1.1萬(wàn)億的預(yù)期，這也高于2013年12月份的4806 億元和去年1 月的1.07 萬(wàn)億元。

　　通常貨幣和增長(zhǎng)之間是正相關(guān)關(guān)系，然而隨后披露的先行指標(biāo)PMI卻顯示，實(shí)體經(jīng)濟(jì)依然呈現(xiàn)疲態(tài)。

　　匯豐銀行最新發(fā)布的2月匯豐中國(guó)PMI初值從1月份的49.5跌至48.3。其中值得關(guān)注的是，新訂單和生產(chǎn)指數(shù)紛紛降至48.1和49.2，為近7個(gè)月來(lái)首次落入收縮區(qū)域。新出口訂單指數(shù)雖有小幅提升，但依然連續(xù)3個(gè)月以來(lái)都低于50。采購(gòu)庫(kù)存和采購(gòu)數(shù)量也低于漲跌線，這表明制造商對(duì)前景并不樂觀并且在未來(lái)的需求會(huì)進(jìn)一步疲軟，連帶就業(yè)指數(shù)跌破47，達(dá)到2009年年初以來(lái)的最低水平。

　　“2月匯豐中國(guó)制造業(yè)PMI初值進(jìn)一步下滑，新訂單和生產(chǎn)落入收縮區(qū)間，反映了去庫(kù)存活動(dòng)的影響。隨著去通脹壓力增加，制造業(yè)增長(zhǎng)的動(dòng)能可能正在放緩?！?匯豐中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼經(jīng)濟(jì)研究亞太區(qū)聯(lián)席主管屈宏斌認(rèn)為。

　　匯豐PMI以反映中小型企業(yè)景氣為主，主要以大型企業(yè)為調(diào)研對(duì)象的中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)制造業(yè)PMI 此前1月份亦回落態(tài)勢(shì)。根據(jù)官方公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年1月中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)(PMI)為50.5%，比上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月環(huán)比回落。

　　高頻電力數(shù)據(jù)顯示，2月份截止到2月14日日均耗煤量?jī)H為54.7萬(wàn)噸，較1月份的69萬(wàn)噸大幅下滑。中國(guó)電力企業(yè)聯(lián)合會(huì)2月24日發(fā)布報(bào)告預(yù)測(cè)2014年中國(guó)電力消費(fèi)增速為7%，這相比2013年7.5%的增速小幅回落。

　　對(duì)于制造業(yè)走低的深層原因，浙商證券研究所高級(jí)宏觀研究員郭磊在接受《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)(微博)》記者采訪時(shí)表示：“首先，這輪制造業(yè)放緩起源于新興市場(chǎng)，像中、韓、巴西等國(guó)，經(jīng)過(guò)發(fā)達(dá)市場(chǎng)的共振之后進(jìn)一步放大；其次，也有最近幾個(gè)月以來(lái)資金利率一直居高不下的原因，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率偏高的背景下，長(zhǎng)期投資將會(huì)在很低的狀態(tài)?！?/p>

　　目前，市場(chǎng)上與制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)資金的行業(yè)相當(dāng)活躍。2013年，我國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)平均利潤(rùn)率只有5.2%左右。但包括城投債、影子銀行或銀行理財(cái)產(chǎn)品在內(nèi)的“虛擬經(jīng)濟(jì)”收益率卻高達(dá)8%～15%左右；2013年下半年，全國(guó)樓市再度進(jìn)入全面上漲通道，在“地王”頻現(xiàn)之下，2013年第三季度房地產(chǎn)開發(fā)貸款同比增長(zhǎng)14.9%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)同期工業(yè)中長(zhǎng)期貸款4.1%的增幅。

　　“中國(guó)貨幣-經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出效率由2008年的0.63下降至目前的0.5左右，貨幣流通速度下降近20%。貨幣流通速度下降反映了一定量的貨幣供給實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的水平下降。”中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心副研究員張茉楠表示。

　　顯然，金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度并非表面數(shù)字看起來(lái)那么充足。對(duì)此，交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家教授連平接受記者采訪時(shí)也表示，“1月份貸款需求增加與非標(biāo)業(yè)務(wù)(非標(biāo)準(zhǔn)化業(yè)務(wù)。例如信托等)的增長(zhǎng)，非標(biāo)資產(chǎn)可能部分回到表內(nèi)，占了一定額度。”

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)的疲軟正在連帶資金價(jià)格的下降。 在整個(gè)2月份，資金價(jià)格顯著下行。

　　“一般來(lái)說(shuō)，資金價(jià)格的下行有兩種可能，一種是貨幣供給增加帶來(lái)；另外就是實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求下降帶來(lái)的。”在徐彪看來(lái)，從央行貨幣投放變化的結(jié)果來(lái)看，似乎并非第一種解釋。由于春節(jié)之后第一周和第二周，央行公開市場(chǎng)操作都是貨幣凈回籠，但結(jié)果是資金價(jià)格非但沒有上行，反而開始持續(xù)下行。

　　對(duì)于目前的經(jīng)濟(jì)情況，徐彪概括為“三期疊加”，這三期指經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度換擋期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期與前期刺激政策消化期。

　　大多數(shù)地方下調(diào)財(cái)政收入目標(biāo)

　　“在兩會(huì)前政策難有明顯調(diào)整，壓縮投資去杠桿仍將繼續(xù)，這使一季度經(jīng)濟(jì)下滑毫無(wú)懸念。”華泰證券分析師張晶稱。

　　“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍有繼續(xù)下滑風(fēng)險(xiǎn)，而政府政策雖有小幅放松空間，但大幅放松可能性仍然不大，對(duì)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升幫助不大。”南方基金首席策略分析師楊德龍稱，這屆政府更注重增長(zhǎng)質(zhì)量，也更重節(jié)能環(huán)保，可能不會(huì)出臺(tái)大規(guī)模“保增長(zhǎng)”新政。楊德龍向記者表示，政策上繼續(xù)淘汰落后產(chǎn)能，支持新興產(chǎn)業(yè)。他建議投資者在中央保增長(zhǎng)新政出臺(tái)前，嚴(yán)格控制倉(cāng)位。

　　或許是對(duì)于短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力持續(xù)減弱的擔(dān)憂，各地方政府也開始主動(dòng)降低經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)。

　　2月25日，財(cái)政部發(fā)布了部分地區(qū)預(yù)算報(bào)告匯編，除個(gè)別地區(qū)調(diào)高了公共財(cái)政收入的預(yù)算目標(biāo)，絕大多數(shù)省份都維持或下調(diào)了財(cái)政收入預(yù)算目標(biāo)。同時(shí)，大多數(shù)省份明確列出節(jié)能減排的目標(biāo)，單位能耗要下降3%左右，完成國(guó)家下達(dá)的任務(wù)。

　　為防治環(huán)境污染，節(jié)能減排的重點(diǎn)措施是治理以鋼鐵、水泥為代表的產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)。河北、陜西、青海、山西、江蘇、山東、重慶等省份在政府工作報(bào)告中強(qiáng)調(diào)加快傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)調(diào)整，部分省份出臺(tái)落后產(chǎn)能淘汰辦法。

　　央行于近期下發(fā)的今年信貸政策工作意見中提出“支持信息消費(fèi)、集成電路、新能源汽車、光伏等四大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展”。

　　銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘向東認(rèn)為，在流動(dòng)性總量保持穩(wěn)健的背景下，要提高資金對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，一方面要通過(guò)改革、通過(guò)金融創(chuàng)新盤活存量資產(chǎn)；另一方面短期也需要信貸政策的協(xié)調(diào)配合，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，支持戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

　　中信建投研究部專題組組長(zhǎng)夏敏仁接受記者采訪時(shí)認(rèn)為，部分新興產(chǎn)業(yè)可能會(huì)帶來(lái)新增長(zhǎng)，但該產(chǎn)業(yè)自身也面臨市場(chǎng)與技術(shù)等原因可能上不來(lái)，今年主要看改革力度。

　　GDP增速成改革態(tài)度風(fēng)向標(biāo)

　　按照慣例，3月5日召開的全國(guó)人民代表大會(huì)將會(huì)公布2014年的主要經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。受制于目前復(fù)雜的宏觀形勢(shì)，2014年經(jīng)濟(jì)增速低于7.5%成為業(yè)界人士共識(shí)。

　　“今年經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)定在7%～7.5%之間可能性大，這可為今年改革留出空間，一些改革措施手段也不會(huì)顯得被動(dòng)。反之，定得太高，為實(shí)現(xiàn)目標(biāo)，容易走原來(lái)投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的老路。”夏敏仁表示。

　　2013年第二季GDP增速出現(xiàn)了下滑，從第一季度的7.7%降為7.5%，但三季度以來(lái)出臺(tái)的一系列政策措施中，投資拉動(dòng)明顯，這使三季度GDP增速回升至7.8%。

　　而摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌則表示，根據(jù)近期觀察，政府在2014年很可能會(huì)保持7.5%(可能會(huì)加注“左右”)的增長(zhǎng)目標(biāo)。理由是地方政府已于近期舉行了人代會(huì)。盡管大多數(shù)地方政府都已降低了2014年的增長(zhǎng)目標(biāo)，但地方層面的最低GDP增長(zhǎng)目標(biāo)為7.5%(北京和上海)。

　　而如果按照“十二五規(guī)劃”的增長(zhǎng)目標(biāo)和2010年到2020年間GDP翻一番的長(zhǎng)期目標(biāo)，政府在增長(zhǎng)速度上可以接受的目標(biāo)甚至可能放在7%。

　　2013年年底，李克強(qiáng)總理則多次提到，7.2%是確保失業(yè)率保持在合理水平的增長(zhǎng)下限。

　　分析者對(duì)于GDP增速的關(guān)注顯示，盡管政府已經(jīng)淡化了對(duì)GDP增長(zhǎng)的重視程度，但它仍然是需要關(guān)注的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之一。透過(guò)這一數(shù)據(jù)，新一代領(lǐng)導(dǎo)人將表明他們能在多大程度上容忍較低的增長(zhǎng)速度，力求借此換取更佳的增長(zhǎng)質(zhì)量。