作為今年表現(xiàn)最好的資產(chǎn)，黃金價(jià)格的上漲，一方面令“中國(guó)大媽”欣然解套，做多的投資者盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)；另一方面，卻害苦了黃金“空頭”：除了拋空黃金的投資者，還有利用衍生渠道、依靠黃金租賃業(yè)務(wù)融資套現(xiàn)的上市公司大鱷。

　　這些大鱷不得不以上漲后的金價(jià)歸還當(dāng)時(shí)低價(jià)借入的等量黃金。當(dāng)金價(jià)下跌時(shí)，他們無(wú)疑是有利可圖的，黃金租賃也因此被分析人士稱(chēng)作做空黃金的另類(lèi)途徑。但今年以來(lái)上漲了約25%的黃金價(jià)格，卻令他們叫苦不迭。

　　上市公司“租金熱”今年遇冷

　　繼銅融資、鐵礦石融資之后，大宗商品融資模式又進(jìn)一步延伸到了貴金屬市場(chǎng)。而除了常見(jiàn)的以匯差和利差為目標(biāo)的貿(mào)易融資之外，黃金本身的金融屬性也賦予其更多便利。

　　“黃金租賃業(yè)務(wù)公允價(jià)值變動(dòng)損益拖累了報(bào)告期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?！敝袊?guó)證券報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，類(lèi)似這樣的詞句，頻頻見(jiàn)諸于不久前紛紛發(fā)布的上市公司半年報(bào)，黃金租賃成為不少公司解釋業(yè)績(jī)下滑的重要因素。

　　以金一文化為例，海通證券研究員鐘奇、施毅、田源在報(bào)告中指出，2016年上半年該公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入62.05億元，同比增加125.37%；歸屬上市公司的凈利潤(rùn)為5111.34萬(wàn)元，同比減少38.16%。公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑主要是因?yàn)閳?bào)告期內(nèi)，公司黃金租賃業(yè)務(wù)由于金價(jià)上漲產(chǎn)生公允價(jià)值變動(dòng)從而造成損失。公司業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，導(dǎo)致黃金租賃量加大，非經(jīng)常性損益同比減少822.98%。本報(bào)告期末黃金租賃業(yè)務(wù)因金價(jià)波動(dòng)產(chǎn)生投資收益及公允價(jià)值變動(dòng)損益，共計(jì)損失2.04億元。

　　而在此前金價(jià)下跌的數(shù)年中，金一文化則通過(guò)不斷增加黃金租賃量獲得了公允價(jià)值體現(xiàn)的高利潤(rùn)。

　　無(wú)獨(dú)有偶，據(jù)申萬(wàn)宏源報(bào)告，今年上半年，豫園商城營(yíng)業(yè)收入同比下降7.61%,歸母凈利潤(rùn)則下降65.45%。公司上半年凈利潤(rùn)大幅下降的原因?yàn)樯习肽挈S金價(jià)格劇烈波動(dòng)導(dǎo)致公司黃金租賃業(yè)務(wù)公允價(jià)值減少，上半年公司公允價(jià)值變動(dòng)損失為1.25億元，如剔除該因素，公司2016年上半年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比下降41%。“預(yù)計(jì)隨著黃金價(jià)格穩(wěn)定以及公司套保業(yè)務(wù)的到期，公司公允價(jià)值變動(dòng)損益將大幅減少?！?/p>

　　黃金租賃通常指符合條件的企業(yè)通過(guò)租賃向銀行租用黃金，到期后歸還同等數(shù)量、同等品種黃金，并支付相應(yīng)租賃成本；由于出租和歸還時(shí)所交割的黃金價(jià)格不同，企業(yè)期間如果進(jìn)行了黃金和現(xiàn)金的轉(zhuǎn)換，就會(huì)面臨黃金價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。銀行則普遍會(huì)對(duì)頭寸進(jìn)行相應(yīng)的對(duì)沖操作。

　　分析人士解釋稱(chēng)，黃金租賃本質(zhì)上是一種金融衍生交易工具，對(duì)于租入黃金的一方來(lái)說(shuō)，黃金租賃可以視作一種賣(mài)空黃金的方式，當(dāng)金價(jià)下跌時(shí)，有利可圖，而當(dāng)金價(jià)大幅上漲時(shí)，如果沒(méi)有對(duì)沖操作則可能帶來(lái)巨大損失。

　　對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，黃金租賃有著兩個(gè)作用：一是融資，二是套期保值。前者涵蓋各類(lèi)企業(yè)；而后者主要是黃金加工銷(xiāo)售企業(yè)在金價(jià)下跌時(shí)熨平業(yè)績(jī)的主要手段，當(dāng)金價(jià)上漲時(shí)，則相應(yīng)減少黃金租賃。

　　“企業(yè)用黃金租賃從銀行套取資金，而且資金的用途不受限制，不占用貸款頭寸?！庇袠I(yè)內(nèi)人士一針見(jiàn)血地指出，驅(qū)使黃金租賃業(yè)務(wù)需求增長(zhǎng)的并非黃金本身的消費(fèi)增長(zhǎng)，而是相對(duì)低廉的借貸成本。近年來(lái)大宗商品陷入周期低谷，許多行業(yè)前景低迷，國(guó)內(nèi)信貸環(huán)境偏于緊張，企業(yè)在這樣的條件下尋找融資出路催生了黃金租賃行業(yè)的發(fā)展。這項(xiàng)業(yè)務(wù)在過(guò)去幾年中的快速發(fā)展也在一定程度上帶動(dòng)了中國(guó)黃金進(jìn)口。

　　一家大型商業(yè)銀行的客戶(hù)經(jīng)理周先生告訴中國(guó)證券報(bào)記者，銀行在挑選客戶(hù)的時(shí)候通常傾向于有黃金現(xiàn)貨基礎(chǔ)的公司，比如一些黃金生產(chǎn)、加工和使用企業(yè)，而且對(duì)客戶(hù)在銀行的評(píng)級(jí)要求較高，對(duì)信用記錄也很重視。但也存在放松的空間，一家企業(yè)通過(guò)運(yùn)作完全可以滿(mǎn)足銀行的全部合規(guī)要求，成本只有幾萬(wàn)元。而且黃金兌換成現(xiàn)金后，資金的去向不像貸款那樣受到限制，對(duì)企業(yè)誘惑很大。

　　商業(yè)銀行：“彈藥充足”的市場(chǎng)主力

　　一家涉金企業(yè)負(fù)責(zé)人王先生是上述銀行客戶(hù)經(jīng)理周先生的一個(gè)客戶(hù)。他原本打算通過(guò)流貸業(yè)務(wù)貸款6000萬(wàn)，但表內(nèi)競(jìng)價(jià)沒(méi)有通過(guò)，后來(lái)銀行通過(guò)黃金租賃業(yè)務(wù)放款給王先生所在企業(yè)，并在銀行通過(guò)現(xiàn)金交割兌換成人民幣?！坝浀卯?dāng)時(shí)銀行賺取的中間業(yè)務(wù)收入是190多萬(wàn)，資金成本包括遠(yuǎn)期套保費(fèi)用等。”

　　周先生解釋說(shuō)，銀行一般采取背對(duì)背黃金租賃，只是供給方（出租人）和需求方（承租人）的中間人，比如從國(guó)際銀行或上海金交所會(huì)員中借得黃金，租賃給金礦、珠寶商或者投機(jī)者。其中，上海黃金交易所的AU99.99是最常見(jiàn)的租賃品種?！叭绻y行先買(mǎi)入黃金后再租賃出去的話(huà)，銀行就面臨黃金頭寸風(fēng)險(xiǎn)，而對(duì)沖這部分風(fēng)險(xiǎn)則需要額外的成本，不劃算?！?/p>

　　在黃金價(jià)格上漲期間，對(duì)于黃金借出方來(lái)說(shuō)，意味著更多的獲利機(jī)會(huì)。一些黃金現(xiàn)貨公司也“花招百出”進(jìn)行黃金“攬儲(chǔ)”，以擴(kuò)大業(yè)務(wù)量。

　　中國(guó)證券報(bào)記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，一家以和字開(kāi)頭的黃金經(jīng)營(yíng)公司公開(kāi)向客戶(hù)推出租賃服務(wù)：客戶(hù)將黃金現(xiàn)貨出租給公司，公司按1年、2年、3年為租賃期限，分別獲得所出租黃金5%、12%、24%的黃金克重收益。即如果一位投資者以3萬(wàn)元左右的價(jià)格在這家公司買(mǎi)入100克黃金后，將黃金回租給公司，出租1年，可收益5克黃金（按照出租時(shí)的價(jià)格），以此類(lèi)推。

　　但需要注意的是，一旦價(jià)格下跌，頭寸風(fēng)險(xiǎn)暴露的現(xiàn)貨公司將面臨損失，從而威脅投資者兌付保障。

　　相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2014年起，中國(guó)商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表中“貴金屬”項(xiàng)目資產(chǎn)大幅增長(zhǎng)。到2015年年底，中國(guó)最大幾家商業(yè)銀行“貴金屬”資產(chǎn)合計(jì)達(dá)到了5980億元人民幣。

　　南華期貨貴金屬研究員薛娜表示，中國(guó)的黃金進(jìn)口許可主要掌握在商業(yè)銀行系統(tǒng)，大部分的黃金進(jìn)口通過(guò)商業(yè)銀行進(jìn)行，所以商業(yè)銀行會(huì)有較大量的貴金屬庫(kù)存。另外商業(yè)銀行利用自身的信用以及進(jìn)口優(yōu)勢(shì)，抓住國(guó)內(nèi)黃金消費(fèi)膨脹的時(shí)機(jī)，開(kāi)展了多項(xiàng)黃金相關(guān)業(yè)務(wù)來(lái)增加盈利并實(shí)現(xiàn)盈利的多樣化，其中主要包括實(shí)物黃金銷(xiāo)售業(yè)務(wù)、黃金積存計(jì)劃/代為保管業(yè)務(wù)、紙黃金業(yè)務(wù)、黃金相關(guān)結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、代理上海黃金交易所相關(guān)貴金屬交易業(yè)務(wù)、黃金抵押融資業(yè)務(wù)以及黃金租賃業(yè)務(wù)等。經(jīng)過(guò)幾年發(fā)展，目前商業(yè)銀行貴金屬資產(chǎn)規(guī)模巨大。

　　而單純的消費(fèi)需求似乎并不能解釋商業(yè)銀行陡增的貴金屬資產(chǎn)，去年，在中國(guó)大陸黃金消費(fèi)連續(xù)第二年下降的情況下，中國(guó)黃金進(jìn)口卻逆勢(shì)走高。

　　與此同時(shí)，上海黃金交易所實(shí)物黃金交割量也持續(xù)增加。由于黃金ETF相當(dāng)于存放于上海黃金交易所的實(shí)物黃金持有憑證，在持有量很大的情況下，黃金ETF可將其中30%的黃金租賃給用金企業(yè)?！氨M管黃金實(shí)物需求下降，但黃金租賃市場(chǎng)還是很活躍?！敝芟壬f(shuō)。

　　有業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)，黃金租賃可能占據(jù)了商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表中貴金屬資產(chǎn)的最大組成部分；雖然目前對(duì)于這項(xiàng)業(yè)務(wù)還沒(méi)有官方會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)定義，不過(guò)許多銀行將之單獨(dú)列入資產(chǎn)負(fù)債表。

　　黃金配置何去何從

　　過(guò)去十年，全球央行寬松的貨幣政策、中國(guó)和印度對(duì)黃金實(shí)物的需求是金價(jià)波動(dòng)的主要原因，這突出表現(xiàn)為黃金的防御特性。

　　薛娜表示，過(guò)去十年，黃金價(jià)格走勢(shì)與當(dāng)時(shí)全球經(jīng)濟(jì)的主題密切相關(guān)，但歸根結(jié)底，投資需求是價(jià)格主要的驅(qū)動(dòng)力，其中尤其以黃金ETF為代表。

　　她進(jìn)一步解釋說(shuō)，具體來(lái)講，主要分為四個(gè)階段：第一階段，在2007年8月美國(guó)次債危機(jī)爆發(fā)前，投資需求的增加主要是在全球經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的背景下產(chǎn)生的，同時(shí)期印度黃金實(shí)物需求有明顯增加，中國(guó)需求少量增加；第二階段，2007年8月次債危機(jī)爆發(fā)后至2008年末，投資需求主要來(lái)自于避險(xiǎn)需求，同時(shí)危機(jī)中流動(dòng)性收縮也會(huì)導(dǎo)致價(jià)格下跌；第三階段，2009年至2012年，驅(qū)動(dòng)力主要是在全球央行、政府采用寬松貨幣和財(cái)政政策救市背景下，對(duì)于寬松的擔(dān)憂(yōu)導(dǎo)致黃金投資需求大增，中印實(shí)物黃金需求的激增和全球央行黃金儲(chǔ)備由危機(jī)前的持續(xù)減少轉(zhuǎn)為增加也是重要因素；第四階段，2013年至2015年，以黃金ETF為代表的金融市場(chǎng)投資用金的拋售是價(jià)格的直接驅(qū)動(dòng)力，根源與美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)以及金融行業(yè)復(fù)蘇有關(guān)。今年以來(lái)，黃金ETF持倉(cāng)大量增加，直接驅(qū)動(dòng)價(jià)格持續(xù)上漲，與去年底美聯(lián)儲(chǔ)首次加息導(dǎo)致對(duì)美經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂(yōu)有關(guān)。

　　“過(guò)去40年美國(guó)經(jīng)濟(jì)總體處于快速發(fā)展階段，所以黃金表現(xiàn)不如美國(guó)股票、債券這類(lèi)能夠產(chǎn)生收益的主動(dòng)型資產(chǎn)?！毖δ缺硎尽Ｏ嚓P(guān)數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去四十年，黃金平均年回報(bào)率僅為5.4%，而同期美國(guó)房地產(chǎn)、股票、債券的平均年回報(bào)則分別為12%、11.4%、7.5%。

　　從黃金的防御性配置角度來(lái)看，薛娜認(rèn)為，家庭資產(chǎn)組合中，配置少量比如5%—10%的實(shí)物黃金作為長(zhǎng)期基礎(chǔ)資產(chǎn)還是很有必要的。機(jī)構(gòu)的投資組合中，出于分散風(fēng)險(xiǎn)的目的，也是很有必要配置一定量的黃金；另外黃金本身價(jià)格波動(dòng)較大，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)，可以增加黃金配置，以應(yīng)對(duì)較大的不確定性。

　　而有分析人士指出，與防御性買(mǎi)入不同，黃金租賃為投資者推開(kāi)了另一扇窗，并且伴隨著交易規(guī)模的增加，它將改變傳統(tǒng)流通中的黃金供需邏輯，比如可以像其他貨幣一樣出租收取利息。

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